惠誉再谈恒大:商业承兑汇票为中国房企的债务融资提供补充

7月28日,惠誉中国恒大集团(China Evergrande Group,简称“中国恒大”)、恒大地产集团有限公司(Hengda Real Estate Group Company Limited,简称“恒大地产”)、天基控股有限公司(Tianji Holding Limited,简称“天基控股”)的长期外币发行人违约评级(IDR)从“B”下调至“CCC+”展望维持“负面”。同时,惠誉将中国恒大和天基控股的高级无抵押评级,以及由Scenery Journey Limited发行、天基控股担保的高级无抵押票据评级由“B-”下调至“CCC”,回收率评级为“RR5”。

7月29日,惠誉在一份报告中指出,在债务融资条件趋紧的情况下,商业承兑汇票愈发受到中国大型开发商的青睐。但相对于房企的总债务水平而言,商业承兑汇票的规模仍较为有限。中国恒大集团(CCC+/负面)的在岸运营子公司-恒大地产集团有限公司(CCC+/负面)披露称,其2020年底的未偿商票规模为2050亿元人民币,相当于其债务的41%,但大部分抽样开发商的商票规模与其未偿债务相比仍然很低,比率中值为0.8%。

商业承兑汇票允许开发商在长达一年的时间内向其供应商付款。同时,与需要银行向持有人付款的银行承兑汇票不同,银行不保证向商业承兑汇票持有人付款,因此开发商在发行商票时不需要抵押任何现金。在2020年收入排名前50位的上市中国房企或其子公司中,有40家在过去三年内披露了公司商票状况,其中25家披露了未偿商票的增长情况。大多数披露信息显示,2018年到2020年间,在债务融资渠道监管趋严的情况下,这些公司的未偿商票余额年复合增长率要高于未偿债务的年复合增长率。商票规模的上升可以归因于大型房企对供应商的强大议价能力,及其相对于债务工具较少的信息披露要求。

在2021年上半年部分商票违约之后,中国人民银行已要求开发商每月报告未偿商票余额,这些开发商同时受到中国“三条红线”政策的制约。

惠誉预计,如果中国央行将商票算作三道红线中的债务,其影响将相对温和,但未来可能会有更多的开发商受制于此。截至2020年底,大多数抽样开发商的未偿商票规模仅相当于股东权益和现金的个位数百分比。然而,少数已经“踩线”的开发商可能会发现,在其商票规模上升到股东权益和现金的较高比例水平后,这些企业的合规进程将变得愈发艰难。

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